Augusztusban a forint érdemben erősödött az euróval szemben, egészen a 303-as szintig. A felértékelődést az táplálta, hogy a kilátások javulása és a jegybanki eszköztár közelgő kimerülése miatt változhat a monetáris politika és megengedőbb lesz az erősebb árfolyammal szemben. 2013 óta az egyre jobb gazdasági környezet okán a régiós devizák többségére, köztük a forintra is, folyamatos felértékelődési nyomás nehezedik. Ezt azonban a jegybankok meg akarták akadályozni. Az MNB is csak úgy tudta elejét venni a felértékelődésnek, hogy újra és újra csökkentette a kamatokat illetve bevezetett nem hagyományos monetáris politikai eszközöket (Önfinanszírozási Program, a bankok jegybanki betételhelyezésének korlátozása, a piacon lévő forint mennyiségét növelő FX-swap aukciók stb.). Azonban 2017 különbözik a korábbi évektől. Egyrészt érdemben gyorsult mind az eurózóna, mind pedig a régiós növekedés, másrészt a korábban évekig zérus körül ingadozó infláció emelkedni kezdett, valamint Kelet-Európában olyan alacsonyra süllyedt a munkanélküliség, hogy erősen felgyorsult – sok országban 10% fölé – a bérek emelkedése. A cseh jegybank azért, hogy elejét vegye az emelkedő inflációnak, például feloldotta a koronára vonatkozó árfolyamkorlátot és kamatot emelt, lehetővé téve az árfolyam felértékelődését, a román jegybank e célból szintén kamatot emelt.

Mivel a felértékelődés ellenére a Monetáris Tanács az augusztusi kamat-meghatározó ülésén nem változtatott a kamatokon, csak a kiadott közlemény módosult csekély mértékben, a piac úgy értelmezte, hogy az erősebb forint immár nem zavarja a Monetáris Tanácsot. Ezért folytatódott az árfolyam felértékelődése, egészen a 301,5-ös szintig. Ezután azonban jött a feketeleves, Nagy Márton, az MNB alelnöke egy interjúban felhívta a figyelmet arra, hogy a piac túl magas inflációt vár a következő évekre, nyomatékosította, hogy a jegybank a közlemény változtatásával azt akarta kifejezni, hogy nem tolerálja a forint felértékelődését és kész a BUBOR- és az állampapírhozamokat csökkentő lépésekre.

Ezt követően már a Monetáris Tanács szeptemberi ülése előtt a forint 310 környékére gyengült az euróval szemben, a hozamok pedig elkezdtek csökkenni, mivel a piac nekiállt beárazni a szeptemberre várt komoly jegybanki lépéseket. A felfokozott várakozásoknak megfelelt a jegybank: az alapkamat ugyan a vártnak megfelelően 0,9% maradt, de több olyan, úgynevezett nemkonvencionális lépésre került sor, amelyek csökkentik az állampapírok hozamait, valamint a hitel- és betétkamatokat, ezen keresztül pedig gyengítik a forintot.

Az MNB egynapos betétkamatát 10 bázisponttal –0,15%-ra csökkentette, miközben 300 milliárd forintról a várt 150 helyett 75 milliárdra csökkent a bankok által a jegybanknál három hónapos futamidőre elhelyezhető, az alapkamatot fizető betétre vonatkozó korlát, ami a jegybank jelzése szerint hosszú távon ezen a szinten maradhat. Mindez a változó kamatozású vállalati és lakossági hitelek referenciakamataként használt BUBOR hozamokat továbbcsökkentette a korábbi 15–20 bázispontról lényegében zérus közelébe és a jegybank figyelmeztetett arra is, hogy a BUBOR kamatok 0% körül vagy az alatt maradhatnak legalább egy, de akár két évig is. Ezen túl az MNB jelezte, hogy alacsonyabb hosszú állampapírhozamokat tartana kívánatosnak és amennyiben ez nem valósul meg, vagy a BUBOR nem csökken zérus környékére, akkor további intézkedésekre kerülhet sor a jövőben. A döntéseket az MNB azzal indokolta, hogy az inflációs várakozások a következő 2 évre vonatkozóan lefelé tolódtak és várakozásaik szerint a fogyasztói árindex a korábban tervezett 2018 helyett csak 2019 közepére éri el a célt.

A kamatkondíciók bejelentését követően erősödésnek indult ugyan a forint, de miután a sajtótájékoztatón az MNB egyértelművé tette elképzeléseit, az erősödés megtorpant és május óta most először újra a 310-es szint fölé emelkedett az EUR/HUF kereszt, ahonnan azóta sem tudott tartósan az említett szint alá erősödni.

A jegybank tehát egyértelműen cáfolta azokat a korábban egyre erősödő piaci várakozásokat, miszerint a jövőben 300 alá
erősödő árfolyam és emelkedő kamatszint várható. A jegybanknak nemcsak az infláció, hanem saját eredménye miatt is szüksége van a forint gyengén tartására, amit a szeptember 29-én közzétett első féléves (2017) jelentésük is alátámaszt. Ebből az derül ki, hogy a jegybank immár a nyolcadik féléve folyamatosan nyereséges, ám ezt annak köszönheti, hogy a devizatartalékba korábban erősebb forint mellett vásárolt eurót jelenleg jobb áron tudja értékesíteni. A deviza-árfolyamváltozásból származó eredmény 2017 első félévében 48,9 milliárd forintot tett ki, ami nélkül a jegybank veszteséges lett volna.

A kérdés most már az, hogy csökkenhetnek-e még tovább a kamatok? Úgy véljük a legvalószínűbb forgatókönyv, hogy a következő években marad a 300 feletti forintárfolyam, a kamatok pedig a jelenlegi szint körül ingadozhatnak. Erre utalt a közelmúltbeli újabb alelnöki nyilatkozat, Nagy Márton ugyanis azt mondta, hogy akár hét évig alacsonyabbak lehetnek a kamatok Magyarországon, mint az infláció. Ha azonban erősödik a forinton a felértékelődési nyomás, akkor sor kerülhet újabb, kamatot csökkentő lépésekre, az MNB-nek ugyanis még sok eszköze van a forint erősödésének megakadályozására. Rövid távon szignifikánsan emelhetik a FX-swap kibocsátást és tovább csökkenthetik az egynapos betét kamatát. Ha ezek az eszközök elégtelennek bizonyulnak, az MNB új eszközöket alakíthat ki, amelyeket szükség esetén foganatosíthat, ahogy erre Nagy Márton alelnök korábban utalt.

Saját várakozásunk szerint a 2018-as fogyasztói árindex még a jegybank előrejelzésénél is alacsonyabb lesz, ami növeli annak az esélyét, hogy újabb jegybanki lépésekre kerüljön sor.

A cikk szerzője: Rátkai Orsolya